{"text":[[{"start":7.08,"text":"作者现任洛克菲勒国际(Rockefeller International)董事长。他的新作是《资本主义出了什么问题》一书"}],[{"start":14.5,"text":"投资者坚称，当今美国股市的繁荣完全由极其强劲的公司盈利所支撑，与当年的互联网泡沫截然不同。人们记得上世纪90年代末，那是一个对注定失败、毫无盈利的公司（如Pets.com）进行疯狂投机的时代；而他们表示，如今炙手可热的科技股则不同，是建立在扎实盈利基础上的，而非炒作。过去一个季度盈利跃升28%，这种增幅通常只会出现在危机过后的复苏期，这一表现重振了投资者的信心，认为美国股市足以应对一切，包括贸易战甚至真实的战争。"}],[{"start":50.82,"text":"按历史和全球标准衡量，美国的盈利机器似乎非同寻常。但仔细观察便会发现裂痕：近期美国企业盈利增长中，有相当一部分可归因于政府赤字的上升。此外，“无利润”的互联网泡沫时代其实是个误区。如今的盈利增长并未比20世纪90年代末显著更强。自那时起，投机过度已转向私人市场，使得公开市场的表现和整体经济显得比实际更为强劲。总之，本轮扩张对政府的依赖更深，而盈利故事本身也没有投资者以为的那样非同寻常。"}],[{"start":90.21000000000001,"text":"整体来看，企业盈利占国内生产总值的比重已从20世纪90年代末的7%上升到如今的11%。其中既有美国企业本身活力增强的因素，也与减税和政府支出有关。最近，美国财政赤字已升至相当于GDP逾6%的水平，如此高的赤字反映出向居民和企业进行的大规模收入转移。"}],[{"start":115.4,"text":"根据一条成熟的会计公式——卡列茨基–莱维方程，企业利润在一定程度上是政府赤字的“镜像”。在这一框架下，自上世纪90年代末以来，政府赤字是企业盈利占GDP比重上升的最大单一推动因素。在本十年中，赤字贡献的企业利润占比已超过一半，是互联网泡沫时期的两倍。如果剔除政府支持，美国企业利润就没那么惊人了。"}],[{"start":143.29000000000002,"text":"对大多数投资者而言，如今强大的“七巨头”科技股，仍然无法与当年那些业务计划写在鸡尾酒餐巾上的倒霉互联网公司相提并论。不过，如果对比最近五年与1995年至1999年这段时期，就会发现：上市公司的企业盈利在前一时期平均增长11%，而在本十年中平均为15%。增速虽比现在略慢，但在“互联网泡沫时代”依然相当强劲。"}],[{"start":171.77,"text":"如果放大来看科技板块的上市公司，这两个时期的盈利增速同样都很快，平均略高于20%。人们常说，当年的科技巨头盈利增长远慢于如今的同行，但这同样不符合事实。上世纪90年代末，思科(Cisco)、英特尔(Intel)、微软(Microsoft)、高通(Qualcomm)和甲骨文(Oracle)等龙头企业的年度盈利增速在30%到80%之间。如今“七大巨头”的区间也类似，从英伟达(Nvidia)的89%到苹果(Apple)的17%。当然，我们都知道互联网泡沫的结局：明星公司的估值被推上更高水平，随后迎来崩盘。"}],[{"start":210.57,"text":"自2000年互联网泡沫破裂以来，公开上市的公司数量减少了一半，许多新公司停留在非上市状态的时间更长，由私募股权基金和风险投资提供资金。这些地方成了过度投资和疲弱盈利的新温床。结果是，以标准指数衡量的平均上市公司利润增速，对整体经济状况形成了误导性印象。一旦把未上市公司纳入统计，利润增长就明显不那么亮眼。进一步来看，如今计划上市的私人公司，相比上世纪90年代，规模更大、但盈利能力更弱。首次公开募股管线中最引人注目的企业，包括太空探索技术公司(SpaceX)、Anthropic和OpenAI，几乎没有利润，甚至完全无利可图。"}],[{"start":257.75,"text":"与此同时，在这则故事中常被拿来与充满活力的美国作对比、显得停滞不前的欧洲，变化要小得多。财政赤字水平只比上世纪90年代末略高，企业盈利在GDP中的占比基本持平。私人市场在欧洲大陆也存在，但规模要小得多，潜在风险也相对较低。"}],[{"start":278.89,"text":"美国企业盈利依然令全球侧目，但内部已出现一些断层：一部分埋在私人市场中，另一部分则被政府支持所掩盖。只要美国继续大举举债，这些问题大概率都会被压在水下。除非债券市场“逼宫”，美国在政治上几乎没有削减开支或加税的动力。若债券收益率大幅攀升、这种“逼宫”真的到来，其后果将传导至整个金融市场和经济，暴露出这台当下看似势不可挡的美国利润机器的种种缺陷。"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1780315581_3272.mp3"}