{"text":[[{"start":9.3,"text":"哈佛大学(Harvard University)570亿美元的捐赠基金正面临来自私募基金领域的“宿醉效应”：在学校对现金需求日益增加之际，该基金却背负着数十亿美元对私募股权基金的未缴资本承诺。"}],[{"start":22.83,"text":"公开记录显示，这笔积压的承诺出资额已从2017年的46亿美元飙升至2025年的79亿美元。这是哈佛管理公司(Harvard Management Company, 简称HMC)过去十年来大举进军私募资本投资留下的历史遗留问题。知情人士透露，这一数字在今年依然“居高不下”。"}],[{"start":45.81999999999999,"text":"Institutional LPs是一家与各大学捐赠基金合作的科技公司，其首席执行官菲利普•凯西(Philip Casey)表示：“真正的问题在于这种恶性循环：他们的此类承诺越来越多，但资金分配一直没有到位，未兑现的承诺出资便越积越多。问题在于：他们是不是开出了自己根本兑现不了的空头支票？”"}],[{"start":67.16999999999999,"text":"哈佛大学拒绝置评。"}],[{"start":69.77999999999999,"text":"公开记录表明，在经历21世纪20年代初的私募股权投资狂欢之后，其他大型大学捐赠基金也面临着未缴资本承诺激增的问题，但哈佛的积压规模显得异常庞大。"}],[{"start":82.82,"text":"知情人士透露，该捐赠基金的首席执行官N.P. “纳夫”•纳维卡(NP “Narv” Narvekar)近几个月已向董事会表示，他计划最早于2027年退休。这意味着，无论哈佛选择谁来接替他，新继任者都不得不去收拾这个财务摊子。纳维卡目前任职已超过十年，在他的任期内，这家美国规模最大的大学捐赠基金一直在努力追赶同行的长期投资业绩。"}],[{"start":110.13,"text":"纳维卡没有回复置评请求。"}],[{"start":113.03,"text":"HMC私募股权敞口的激增，正值该资产类别蓬勃发展之际。然而，随着私募投资组合公司的上市和并购步伐放缓，这类资产在向投资者返还现金方面陷入了泥沼。"}],[{"start":127.94,"text":"知情人士表示，对哈佛而言，压力的一个重要来源是疫情期间募集的私募股权和风险投资基金。其中许多基金是在估值高企时入局的，如今它们可能发现很难以盈利的方式退出投资组合公司。这可能会拖累捐赠基金未来的现金回流和总体回报率。"}],[{"start":149.87,"text":"不过，这些承诺出资无需立即兑现。投资者向私募股权基金承诺注资，但通常只有当普通合伙人(GP)发出“资本催缴通知”(capital calls)以筹集交易资金、支付管理费或进行后续投资时，才会真正交出现金。对于HMC来说，真正的风险在于：老基金的现金回流已经放缓，但新资金的催缴要求却还在源源不断地涌来。c"}],[{"start":176.29000000000002,"text":"纳维卡在2016年加入HMC后，首要任务之一就是增加该基金在私募市场的敞口。在2019年10月的一封信中，他表示该捐赠基金的“核心担忧”是，其“对并购、成长型和风险资本的配置比例，相对于对哈佛真正有意义的水平来说，依然太低了”。"}],[{"start":196.69000000000003,"text":"随后，HMC对私募股权的配置比例从2017年的16%攀升至2025年的41%。"}],[{"start":204.84000000000003,"text":"这一策略在2021年的交易狂潮中得到了丰厚回报，当时HMC创下了33.6%的回报率纪录。但好景不长，随着高利率打压了IPO和并购活动、退出渠道大幅萎缩，该捐赠基金也因此暴露在巨大的风险之中。"}],[{"start":223.08000000000004,"text":"HMC在2022年报告了亏损，2023年的回报率为2.9%。尽管在接下来的两年里，业绩恢复到了接近或超过两位数的水平，但纳维卡在2025年的年度致辞中承认，由于“公开市场股票的配置低于私募股权”，而私募股权仍深陷退出难的困境，整体回报率受到了“压制”。"}],[{"start":246.07000000000005,"text":"曾研究过HMC的波士顿大学(Boston University)讲师马克•威廉姆斯(Mark Williams)表示：“纳维卡领导下的HMC承担了更高的风险，却获得了更低的回报。这纯粹是缺乏妥当、有力风险管理的失败案例。”"}],[{"start":260.66,"text":"哈佛大学的财务状况也面临着越来越大的压力：不仅面临联邦资金遭削减的窘境，一项针对捐赠基金收益征收的更高额消费税也将于7月生效。该大学有超过三分之一的运营收入依赖于捐赠基金的派息，这使得HMC投资组合的表现和流动性变得越发关键。"}],[{"start":281.69000000000005,"text":"如果这些承诺出资被要求全额兑现，单靠现金是远远不够的。HMC 2025年的年度报告显示，现金仅占捐赠基金的3%，约为17亿美元。不过，这些资金义务是随着时间的推移逐步提取的，并且HMC也持有利好变现的流动及半流动资产，括公开市场股票、债券以及对冲基金配置，必要时可以动用。"}],[{"start":307.74000000000007,"text":"如今，数额庞大且跨越多年的资本催缴义务，与大学不断攀升的现金需求实打实地撞在了一起。"}],[{"start":315.7300000000001,"text":"“就在哈佛急需将短期现金流需求与捐赠基金的长期资产进行匹配之际，未缴资本承诺构成了一笔极其沉重的负债，”凯西表示，“他们面临着极其严重的资产负债错配问题。”"}],[{"start":330.0800000000001,"text":"曾在上世纪70年代为哈佛创立HMC提供咨询的亨特•刘易斯(Hunter Lewis)表示，HMC的下一任掌门人应减少对追求高回报的执念，将重心转向削减私募市场敞口，并增持那些可以随时变现以满足激增现金需求的公开市场股票和固定收益资产。"}],[{"start":348.1600000000001,"text":"他表示：“无论发生什么情况，你都需要保持流动性来应对。”"}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1779430178_8393.mp3"}